Ist Value Investing mit KI am Ende?

Ein berechtigter Einwand

In einer der letzten Samstagsfolgen von Alles auf Aktien fiel beiläufig ein Satz, der mich seither beschäftigt: Value Investing sei bei großen Unternehmen schwieriger geworden. Daniel Eckert, Finanzjournalist bei WELT, sagte das eher nebenbei, im Detail diskutiert wurde es dort nicht. Ich halte den Einwand trotzdem für den stärksten, den es gegen Value derzeit gibt.

Analysten decken jedes relevante Large Cap eng ab. Jede Kennzahl ist in Sekunden vergleichbar. Und seit KI Geschäftsberichte in Minuten liest, Bilanzen strukturiert und Szenarien durchrechnet, verschwindet auch der letzte Vorsprung, den man sich durch Fleiß verdienen konnte. Wenn Value darin bestand, gründlicher zu sein als die anderen, dann kostet diese Gründlichkeit jetzt nichts mehr.

Der Informationsvorsprung schrumpft also wirklich. Daraus folgt aber noch nicht, dass auch der Interpretationsvorsprung verschwindet. Denn zwischen einer verfügbaren Information und einer neuen Bewertung liegt etwas, das sich deutlich schwerer beschleunigen lässt: die Veränderung einer Überzeugung.

Mein Banken-Case hatte keinen Informationsvorsprung

Ein Beispiel dafür ist mein europäischer Banken-Case. Die These dazu entstand, bevor ich KI für Investmentanalysen einsetzte. Die ausführlichen Zahlen gehören in den Showcase; hier interessiert mich, wie ich damals zu meinem Urteil kam und was ich daraus gelernt habe.

Die Unternehmen waren groß, liquide und eng von Analysten begleitet. Kapitalquoten, Profitabilität, Kostenentwicklung und Ausschüttungen waren öffentlich. Ich verfügte über keine geheime Zahl und über keinen Zugang, den der Markt nicht hatte.

Trotzdem blieben die Bewertungen über längere Phasen niedrig, während sich bei mehreren Banken wesentliche operative und finanzielle Faktoren verbesserten. Meine These war, dass diese Fortschritte dauerhafter sein könnten, als die Bewertungen vermuten ließen. Gewiss war das nicht; die Zahlen allein entschieden die Frage nicht.

Der Vorteil lag weniger in dem Satz „Ich kenne etwas, das der Markt nicht kennt.“ Er lag in der Frage, ob bekannte Informationen bereits anders gewichtet werden sollten – und ob man bereit war, diese Einschätzung lange genug gegen Zweifel, schlechte Erinnerungen an die Finanzkrise und ein weiterhin skeptisches Narrativ zu halten.

Informationen verbreiten sich schneller als Überzeugungen

Ein Marktpreis ist schließlich keine bloße Addition verfügbarer Daten. In ihm stecken Erwartungen darüber, was diese Daten bedeuten und wie dauerhaft ihre Aussage sein könnte.

Ein gutes Quartal kann Zufall sein. Zwei gute Quartale können vom Zyklus getragen sein. Höhere Ausschüttungen können vorübergehend sein. Eine bessere Profitabilität kann wieder verschwinden, sobald sich das Zinsumfeld verändert. Wer skeptisch ist, findet bei Banken fast immer einen vernünftigen Grund, noch ein wenig länger skeptisch zu bleiben.

Das ist nicht irrational. Es erklärt aber, warum sich Narrative oft langsamer verändern als Kennzahlen.

Hinzu kommen institutionelle Zwänge, Karriere- und Reputationsrisiken, unterschiedliche Zeithorizonte und ganz normale menschliche Beharrung. Wer eine Aktie jahrelang als strukturell schwach eingeordnet hat, ändert diese Einschätzung nicht von heute auf morgen wegen einer einzelnen neuen Zahl. Meist braucht es eine Serie von Belegen.

Die Bedeutung der Zahlen setzt sich oft nur schrittweise durch.

Irgendwann kann sich die Beweislast allerdings umkehren, und das durchaus ruckartig. Aus der Frage: „Warum sollte dieses Unternehmen plötzlich besser sein?“ wird dann: „Warum sollte die Verbesserung eigentlich nicht nachhaltig sein?“

Der Markt ist nicht dumm

Gerade an dieser Stelle ist allerdings Vorsicht geboten, denn rückblickend lässt sich aus einem erfolgreichen Investment leicht eine Geschichte bauen, in der der Markt jahrelang blind war und man selbst nur geduldig genug sein musste.

So einfach war es bei den Banken nicht.

Die niedrigen Bewertungen hatten reale Gründe: schwache frühere Profitabilität, Regulierung, Altlasten, politische Risiken, zyklische Unsicherheit und Zweifel daran, ob das höhere Profitabilitätsniveau tatsächlich nachhaltig sein würde. Ein Teil der Verbesserung musste sich erst beweisen. Wer früh investierte, wusste nicht, wie die nächsten Jahre tatsächlich verlaufen würden.

Value Investing lebt deshalb nicht primär davon, dass der Markt dumm ist. Und gegen den Konsens zu stehen, ist noch kein Investmentstil.

Im Kern geht es darum, Anteile an einem qualitativ hochwertigen Unternehmen zu einem guten Preis zu erwerben und dem Investment genügend Zeit zu geben, sich zu entfalten – also nüchtern einzuschätzen, was ein Unternehmen langfristig wertvoll macht und was dafür bezahlt werden darf.

Der Vorsprung liegt zukünftig vor allem darin, früh genug richtig einzuschätzen, welche Veränderungen Substanz haben – und gleichzeitig offen genug zu bleiben, diese Einschätzungen wieder zu ändern, wenn die Realität dagegenläuft.

Beharrlichkeit und Sturheit sehen von außen lange ähnlich aus. Von innen übrigens auch.

Wenn Analyse billig wird

KI verschärft diese Entwicklung nochmals. Sie kann Geschäftsberichte lesen, Multiples vergleichen, Bilanzen strukturieren, Earnings Calls zusammenfassen und innerhalb weniger Minuten Szenarien rechnen, für die früher deutlich mehr Zeit notwendig war.

Analyse wird dadurch breiter verfügbar und als alleiniger Wettbewerbsvorteil deutlich schwächer.

Die schwierigeren Fragen beginnen jedoch erst bei der Einordnung: Welche Information ist wirklich relevant? Welche Annahme trägt die aktuelle Bewertung? Was ist bereits im Konsens enthalten? Welche Verbesserung ist strukturell, welche nur zyklisch? Was müsste passieren, damit ich meine eigene These verwerfe?

KI beschleunigt Analyse. Urteilskraft bleibt knapp.

Wenn immer mehr Marktteilnehmer dieselben Zahlen schneller lesen und dieselben Modelle schneller rechnen können, entscheidet sich ein Vorteil weniger daran, wer zuerst bei der Analyse ankommt. Ausschlaggebend ist, wer ihre Bedeutung besser einordnet.

Die neue Dreifaltigkeit

Die neue und umfangreichere Value-Frage lautet für mich deshalb: Wo ist etwas billiger, als es sein sollte und warum ist es billig? Welche Annahmen stecken dahinter und welche davon könnten sich als falsch erweisen?

Der Vorsprung verschiebt sich damit vom reinen Informations- und Analysevorteil stärker zu einer Kombination aus Urteil, Zeithorizont und Verhalten. Nicht als neue Erfolgsformel, denn jeder dieser drei Faktoren kann ebenso gut in die Irre führen. Ein langer Zeithorizont macht eine falsche These nicht richtig, und eine konträre Meinung ist nicht zwangsläufig klüger als der Konsens.

Der Markt kann heute schneller rechnen und analysieren als je zuvor. Das bedeutet aber nicht, dass er automatisch rascher seine Meinung ändert.

Das ist für mich die modernere Form von Value: nicht darauf zu warten, dass man als Einziger eine Zahl kennt, sondern früher zu verstehen, wann bekannte Zahlen eine andere Geschichte zu erzählen beginnen.