Wer sagt, dass sie aufholen?

Die Geschichte vom Aufholen

Wenn in Podcasts der MSCI World mit dem MSCI ACWI verglichen wird, höre ich oft ein Argument für die Emerging Markets: Diese Länder hätten noch besonders viel Wachstum vor sich, weil sie gegenüber den entwickelten Volkswirtschaften zurückliegen. Wer sie auslässt, verpasst womöglich die große Aufholbewegung.

Das klingt zunächst plausibel. Nur warum sollte der Abstand von selbst kleiner werden? Ein Rückstand beschreibt, wo jemand steht. Er erklärt noch nicht, welche Kräfte ihn überwinden.

Bei der Vermögensverteilung innerhalb einer Gesellschaft würden wir vorsichtiger argumentieren. Wer schon Kapital, Bildung und Sicherheit besitzt, kann daraus häufig weitere Vorteile aufbauen. Wer sie nicht hat, muss dagegen mehr Hindernisse überwinden. Wir diskutieren zu Recht darüber, welche Regeln diese Schere vergrößern und wie man sinnvoll gegensteuert. Kaum jemand würde allein aus einem großen Abstand schließen, dass die Ärmeren schon aufholen werden.

Dieser Vergleich hat Grenzen: Die Verhältnisse zwischen Staaten sind anders. Manche Länder haben aufgeholt; andere können es künftig tun. Die Weltbank zählt seit den 1990er-Jahren allerdings nur 34 Volkswirtschaften, denen der Übergang vom mittleren zum hohen Einkommensniveau gelungen ist. Zusammen umfassen sie weniger als 250 Millionen Menschen. Dabei ist zu beachten: Die Einkommensgruppen der Weltbank sind nicht mit den MSCI-Marktkategorien identisch. Die Zahlen zeigen dennoch, wie wenig selbstverständlich eine solche Entwicklung ist.

Mich irritiert der Wechsel der Gewissheit: Innerhalb einer Gesellschaft sehen wir, wie sich Vorteile verfestigen. Zwischen Ländern erzählen wir gern von den Chancen der Nachzügler, als würde sie der Rückstand selbst erzeugen.

Wachstum ist noch keine Rendite

Für mich als Anleger stellt sich anschließend eine zweite Frage. Selbst wenn ein Land wirtschaftlich aufholt: Kommt dieser Fortschritt bei den Eigentümern der heute börsennotierten Unternehmen an? Wachstum kann neue Unternehmen entstehen lassen. Ebenso kann es Löhne, Konsum oder Staatseinnahmen erhöhen. Bestehende Aktionäre profitieren jedoch nur, soweit sich ihr Anspruch auf künftige Gewinne tatsächlich verbessert.

Das ist keine theoretische Spitzfindigkeit. Eine MSCI-Untersuchung führt die schwächere Entwicklung von EM-Aktien gegenüber entwickelten Märkten nach der Finanzkrise trotz wachsender Wirtschaftsleistung unter anderem auf Verwässerung und schwächere Profitabilität zurück. Sie erklärt damit ein vergangenes Ergebnis, keine künftige Rendite. Politische Entscheidungen, staatliche Eigentümer und schwache Rechte von Minderheitsaktionären können zusätzlich beeinflussen, wie verlässlich ein Anspruch auf Gewinne ist. Solche Risiken betreffen die Länder unterschiedlich; „Emerging Markets“ ist keine einheitliche politische Diagnose.

Für den Umgang mit dieser Unsicherheit hilft mir die Reihenfolge der Fragen im VFG-Modell. Bei einer Core-Anlage prüfe ich zuerst, ob Eigentumsrechte und Regeln auch dann tragen, wenn die erhoffte Aufholbewegung ausbleibt. Dann interessiert mich, ob Unternehmen mit dem vorhandenen Kapital zusätzlichen Wert je Aktie schaffen. Die Möglichkeit darüber hinausgehenden Wachstums kommt erst danach. Wenn ich dagegen einen EM-Anteil allein mit dem Rückstand seiner Länder begründe, beginne ich bei dieser Möglichkeit und setze die beiden anderen Antworten stillschweigend voraus.

Was gegen meine Entscheidung spricht

Das stärkste Argument für den MSCI ACWI kommt allerdings ohne Aufholgeschichte aus. Man kann ihn wählen, weil man die großen und mittleren börsennotierten Unternehmen der entwickelten Märkte und der Emerging Markets gemeinsam halten will. Ihre Gewichte ergeben sich aus dem investierbaren Börsenwert, nicht aus einer Wette auf das Wachstum ärmerer Länder. Unter den Emerging Markets sind außerdem längst wirtschaftlich starke Standorte wie Taiwan und Südkorea. Meine Zweifel an einer pauschalen Aufholerzählung widerlegen diesen Index deshalb nicht.

Auch niedrige Bewertungen sind ein ernst zu nehmender Einwand gegen meine Position. Ein Abschlag kann eine Chance sein, wenn der Markt Risiken zu hoch gewichtet. Er kann aber ebenso gut einen Teil der tatsächlichen Unsicherheit abbilden. Ohne konkrete Prüfung der Unternehmen und ihrer Eigentümerrechte entscheidet das Wort „günstig“ wenig.

Ein Blick zurück zeigt, wie nah die beiden Indizes über den gesamten Zeitraum beieinanderliegen. Ende 2025 liegt der MSCI World vorne. Zwischenzeitlich führte jedoch auch der ACWI. Meine Erwartung für die Zukunft lässt sich daraus also nicht einfach ableiten. Zum Vergleich zeigt die Grafik auch die Emerging Markets allein.

Über diese 38 Jahre lag der Endwert des MSCI World rund 6 % über jenem des ACWI. Bei der durchschnittlichen jährlichen Rendite entspricht das einem Unterschied von rund 0,17 Prozentpunkten. Aus 10.000 US-Dollar wären über diese Zeit vor Kosten und Steuern im MSCI World rund 254.000 geworden, im ACWI rund 240.000.

Gerade Anfänger sollten sich von dieser Abwägung deshalb nicht verwirren und schon gar nicht davon abhalten lassen, mit dem Investieren zu beginnen. Niemand muss die Frage nach dem langfristig besseren Welt-Index abschließend beantworten, bevor er einen ersten Schritt setzt. Wichtig ist, dass man beginnt und dabei bleibt.

Für meine eigene Entscheidung ist die dritte Linie allerdings unbequem. Gemessen von Ende 1987 bis Ende 2025 liegen die Emerging Markets vorne, mit rund 10,1 % pro Jahr gegenüber 8,9 % beim MSCI World. Hohe Gewinne gab es sowohl in den frühen Jahren als auch in den 2000er-Jahren. Von Ende 2010 bis Ende 2025 stieg der World dagegen auf rund das 4,9-Fache, die Emerging Markets nur auf rund das 1,9-Fache. Für die schwächere EM-Entwicklung nach der Finanzkrise nennt die MSCI-Untersuchung Verwässerung und schwächere Profitabilität als Gründe.

Für den ACWI zählt aber auch, wie stark die Emerging Markets jeweils gewichtet waren. Laut MSCI lag ihr Anteil 1988 bei weniger als 1 %, Ende 2014 dagegen bei mehr als 10 %. Die frühen Höhenflüge der Emerging Markets hatten wegen ihres kleinen Gewichts nur begrenzten Einfluss auf den ACWI. Ihre spätere Schwäche fiel im Gesamtindex stärker ins Gewicht.

Warum ich beim MSCI World bleibe

Ich nehme dennoch den MSCI World als Core. Ich traue den entwickelten Märkten bei Eigentumsrechten und verlässlicher Wertschöpfung je Aktie insgesamt mehr zu. Das sind die Fragen, die ich im VFG-Modell vor die Wachstumserwartung stelle. Die schwächere EM-Entwicklung seit 2010 allein wäre mir als Begründung zu wenig.

Dabei akzeptiere ich die starke Konzentration des MSCI World auf entwickelte Märkte, besonders auf die USA und große Unternehmen. Meine Erwartung ist, dass der MSCI ACWI durch die EM-Komponente über lange Zeit eher Rendite verlieren als gewinnen wird. Das ist meine These; sie kann sich als falsch erweisen. Ein anderer Anleger kann den ACWI ohne jede Aufholprognose als breitere Marktdeckung vorziehen.

Damit komme ich zu einer zweiten unbequemen Seite meiner Entscheidung und zur gesellschaftlichen Frage vom Anfang zurück. Ich frage, ob sich der Abstand zwischen starken und schwächeren Volkswirtschaften verfestigt, und richte mein Depot zugleich auf die bereits starken Kapitalmärkte aus.

Meine Anlageentscheidung könnte von einer Entwicklung profitieren, die ich gesellschaftlich problematisch finde.

Ein Welt-ETF ist keine Entwicklungspolitik. Trotzdem sollte ich wissen, welche Erwartung hinter meiner Auswahl steht.

Ich sehe die Lücke im MSCI World und halte sie für einen bewussten Preis. Wer das ausspricht, kann sich nicht hinter dem neutral klingenden Wort „World“ verstecken.